Пять технологических гигантов скрывают долги по ИИ на сумму $1,65 трлн с помощью приема, который погубил Enron

Если посмотреть на официальные обязательства Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta и Oracle, цифры кажутся большими, но управляемыми. Однако за балансом обнаруживается вторая, гораздо более крупная стопка долгов.

Согласно исследованию Nikkei, эта скрытая сумма составляет $1,65 триллиона, увеличившись примерно в восемь раз за четыре года. Это больше, чем $1,35 триллиона, о которых пять компаний отчитываются напрямую.

Эхо Enron

Деньги завязаны во внебалансовых структурах — ровно в тех же схемах, которые Enron использовала для сокрытия долгов перед своим крахом 25 лет назад. Тогда это было мошенничеством. Теперь ужесточение правил и более полная отчетность делают это законным.

Тем не менее, инструменты остались прежними. «Преступлением Enron было не владение специальными проектными компаниями, — рассказал аналитик Гил Лурия изданию Bloomberg Law. — Преступлением Enron было их сокрытие».

Как это работает

Механика проста. Компания упаковывает долги за чипы, серверы и электроэнергию в отдельное юридическое лицо, часто в виде совместного предприятия, так что расходы никогда не проходят по ее собственным счетам.

Взять, к примеру, дата-центр Meta Hyperion в Луизиане. Meta и Blue Owl Capital вложили акционерный капитал в отдельную структуру, которая взяла на себя долг в размере $27 миллиардов. Meta является единственным арендатором, однако утверждает, что не обязана фиксировать этот долг в отчетности, поскольку не она должна искать новых арендаторов в случае необходимости.

Oracle имеет будущие арендные обязательства на сумму $260 миллиардов, которые в конечном итоге появятся в ее балансовой отчетности. Nvidia несет обязательства по закупкам на $119 миллиардов. Alphabet и Microsoft также держат свои структуры за пределами баланса.

Цифры, стоящие за бумом

Масштаб — вот главная новость. Внебалансовый долг одной только Meta составляет около $420 миллиардов, что почти в три раза превышает ее заявленный долг. Долг Oracle за четыре года вырос примерно в тридцать раз.

Все это служит одной и той же гонке. Ожидается, что до 2028 года индустрия потратит более $3 триллионов на строительство и оснащение дата-центров для ИИ, причем значительная часть этого финансирования обеспечена залогами в виде чипов, находящихся внутри них.

Почему это важно сейчас

Тайминг выглядит неловко. Четыре из пяти компаний отчитываются о финансовых результатах в ближайшие две недели, и заявленный долг будет выглядеть аккуратно. $1,65 триллиона, спрятанные в сносках, не попадут в заголовки газет.

Подвох заключается в том, что произойдет позже. Когда дата-центр начинает работу, его аренда сразу же переносится на баланс. Если спрос на ИИ окажется ниже ожидаемого, стоимость объекта будет снижена, а убытки лягут на плечи кредиторов и страховщиков, которые его профинансировали.

Некоторые уже видят риски. S&P понизило кредитный рейтинг Oracle из-за чрезмерной долговой нагрузки, а Morgan Stanley и Moody’s обратили внимание на эту проблему в более широком масштабе. «Что, если одна из этих компаний представляет собой карточный домик, — задается вопросом бухгалтерский консультант Том Селлинг, — и поддерживает себя на плаву с помощью подобных методов бухгалтерского учета?»

Честная версия

Ничто из этого не является незаконным, и компании настаивают на том, что будущие доходы с лихвойкроют счета. Раскрытие информации существует, хотя оно и зарыто в сносках для тех, кто готов в них разобраться.

Но это означает, что инвесторы, читающие результаты этой недели, видят менее половины реальной долговой нагрузки. В год громких <рисков образования> пузыря тихая цифра — это как раз та, что прячется за пределами страниц.